在同意以每股两美元的价格卖出贝尔斯登(Bear Stearns Cos.) 12小时之后，首席执行长阿兰•施瓦茨(Alan Schwartz)疲惫地走向公司的健身房，此时的他迫切需要好好运动一下。
当时是3月17日清晨6点45分，在他与摩根大通(J.P. Morgan Chase & Co.)敲定这笔“贱卖”交易诸多令人不快的细节之后，施瓦茨几乎没有合过眼。
当已经换上西装的施瓦茨精疲力尽地走进衣帽间时，浑身大汗、仍穿着运动服的阿兰•敏茨(Alan Mintz)径直向他的老板走去。
这位46岁的资深交易员冲到施瓦茨面前，逼问道，“你怎么向公司1.4万名员工解释？看着我的眼睛，告诉我这是怎么回事！”
两个半月以后的今天，施瓦茨仍不能准确地给出答案。面对敏茨和其他员工，他将原因归结为一场他没能预见到的市场风暴。施瓦茨上月向参议院委员会表示，“我只是根本没能想出一个能扭转局面的应对之策，即便回过头来看我也没有办法。”
不过那些经历了交易前那紧张的七个月时间的人们表示，贝尔斯登的千里之堤之所以溃败，是因为它在内耗。遭遇几十年来最为凶险的市场力量，加之管理层的优柔寡断，这家有着85年历史的老牌经纪公司错失了那些可能拯救自己的机会。
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这些失误产生的影响有可能是长期的，而且其作用也不仅仅局限于公司员工或股东身上。虽然几十年前，从Drexel Burnham Lambert Inc.到长期资本管理公司(Long-Term Capital Management)这样的企业也给华尔街造成了沉重灾难，但此次不同的是，贝尔斯登的垮台引发了美国联邦储备委员会(Fed)的直接干预。此举有可能使央行在化解未来的金融灾难、对证券公司进一步加强监管方面发挥更大的作用。
股东在上周四已经批准了这笔交易──恼火的投资者将售价推高到大约每股10美元。而记者对参与这笔交易的二十多位现任和前任贝尔斯登管理者、董事、交易员等人的采访第一次描绘出了一幅生动细致的画面，重现了在Fed资助摩根大通收编贝尔斯登之前几周这家交易界巨头所经历的跌荡起伏的时光。
在监管机构迫使贝尔斯登寻求出售前的几个月，不安的交易员们曾请求施瓦茨和他的前任詹姆斯•凯恩(James Cayne)筹得更多现金，并大量削减贝尔斯登的巨额抵押贷款和支持这些贷款的债券，但都没能成功。
至少有六次筹资数十亿美元的努力以失败告终，其中包括向杠杆收购巨头Kohlberg Kravis Roberts & Co.(KKR)出售部分股份，究其原因，要么是贝尔斯登、要么是潜在收购方中途打了退堂鼓。经验丰富的交易员们──包括在公司供职59年的阿兰•格林伯格(Alan 'Ace' Greenberg)──多次要求剥离抵押贷款的警告也被忽视了。
贝尔斯登高管们反对剥离抵押贷款的部分原因在于，他们担心这么做会触发微妙的外在和观念上的连锁反应，而在华尔街，对这一家公司的看法和真金白银一样重要。他们担心，如果贝尔斯登露出软肋，多变的客户们会从公司取出他们的钱，而其他金融机构也会拒绝和它们做生意。
贝尔斯登非但没能控制住这些变化无常的力量，这家以严格的风险管理起家、并据此建立起企业文化的经纪公司反而被这些力量所吞噬了。
早期预警
这场灾难在去年8月的第一个星期五初现端倪。那天，贝尔斯登的高管们召开了一个旨在安抚投资者的电话会议。7月下旬，该公司旗下两只投资次级抵押贷款的对冲基金破产后，贝尔斯登的股票大幅下跌。所谓次级抵押贷款是指向信用程度最差的借款人提供的房屋贷款。
凯恩和公司的财务顾问们竭力夸耀贝尔斯登充足的现金储备──高管们称手中现金达到了114亿美元──以及新的长期借贷协议。他们还指出，贝尔斯登自身仅持有规模极少的次级抵押贷款。不过公司管理者们关于有息证券市场前景暗淡的言论却引发了投资者的恐慌，触发了股市的一轮全面溃退，贝尔斯登的股价也跌到了106.55美元的12个月低点。
当天晚些时候，有消息称沃伦•斯宾克特(Warren Spector)被凯恩逼下了台。斯宾克特是贝尔斯登的联席总裁，也是两只破产基金所隶属部门的负责人。
在坏消息接踵而至的时候，一线曙光出现了：时任贝尔斯登联席总裁的施瓦茨和KKR令人敬畏的创始人亨利•克拉维斯(Henry Kravis)商讨了有关KKR收购贝尔斯登20%股份的事宜。
到周日的时候，贝尔斯登位于曼哈顿市中心的那栋造型现代的黑色塔楼里呈现出一片繁忙景象。
早上8点半左右，一个KKR的团队聚集到了位于大楼43层的投资银行业务部，开始仔细研究贝尔斯登的账目。对于KKR来讲，趁股价走低之时吸纳贝尔斯登的部分股份、借此进军利润丰厚的经纪业务是件颇具吸引力的事。而对贝尔斯登而言，这不仅是筹得20亿美元甚至更多资金的良机，而且把克拉维斯这样的幕后大人物拉入董事会就像是为公司在整个市场面前赢得了一枚“定心丸”──施瓦茨希望此举能堵住那些贝尔斯登批评者们的嘴巴。
不过由于双方各有各的顾虑，它们的谈判在两个周内就破裂了。比如说，施瓦茨和凯恩担心，和KKR的交易会赶跑那些与KKR有着竞争关系的客户。
而那个周日，就在贝尔斯登的抵押贷款团队回答KKR的各种问题的时候，该公司风险部门的管理者也正在六层的高管办公室里和美国证券交易委员会(SEC)的工作人员会面。这些监管人员从华盛顿赶来，为的是确保贝尔斯登能够得到支持其证券交易业务运行的日常贷款。直到当天下午，监管人员都在仔细审核该公司4,000亿美元资产的收支状况，监管者们商定，在市场危机结束之前，将召集贝尔斯登的经理人做每日简报。
那天下午，在这栋大楼的另外一个角落，贝尔斯登董事会正在审议斯宾克特的辞呈。并非所有人都认为这是明智之举，其中包括施瓦茨在内，他私下向凯恩表达了反对意见，但凯恩态度坚决。
两只对冲基金的破产让这位时年73岁的贝尔斯登CEO面对着来自公司内外的批评意见，人们抱怨凯恩对工作不够投入，而且对市场的危险信号视而不见。刚开始的时候，他似乎不以为意。凯恩表示，这两只基金的出资人并不是贝尔斯登，而是那些深知其中风险的大型机构、富有的个人投资者和银行。不过很快，这些银行就迫使贝尔斯登从自己的腰包里拿出16亿美元为其中的一只基金填补漏洞。
来自芝加哥的凯恩从前做过废铁销售工作。他能说会道、脾气粗暴，喜欢抽雪茄、打高尔夫和玩纸牌。那个夏天，他经常利用周四下午和周五的时间在自己的新泽西度假屋附近打高尔夫球。那两只基金在7月中旬破产的时候，凯恩和斯宾克特两人都在田纳西州的纳什维尔呆了一个多星期，为的是参加一场桥牌比赛。斯宾克特和他的搭档最终赢得了那次比赛的胜利。知情者说，凯恩对于斯宾克特在这个敏感时期如此长时间的离开工作岗位感到尤为恼火。凯恩本人拒绝接受此次采访。
贝尔斯登的董事会──由12人组成，大多数由凯恩亲手挑选──同意斯宾克特离开公司。施瓦茨被任命为公司的唯一总裁。相对于监管交易或者资本水平，长期从事投资银行业务的施瓦茨更熟悉的是和华特-迪士尼(Walt Disney Co.)的掌门人罗伯特•伊格(Robert Iger)这样的客户联络感情。
斯宾克特和施瓦茨在2001年被提拔为联席总裁和联席首席运营长。而作为CEO的凯恩则依靠两人保持公司业务的顺利进行。
现在，曾是杜克大学(Duke University)明星投手的施瓦茨不得不背上一副更重的担子。现年57岁的施瓦茨在作为贝尔斯登主要收入来源的债券和抵押贷款业务上经验寥寥。不过，他没有另择他人接替斯宾克特的工作，而是决定亲自管理公司的资本市场业务。
施瓦茨采取措施收紧对公司交易的监管。他还开始每天关注债券市场。他每周会有好几次和运作着公司大笔资金的交易员们坐在一起，询问他们有关策略和业绩的问题。
在拒绝KKR收购提议的几周后，贝尔斯登又收到了其它的注资提议。前高盛集团(Goldman Sachs Group Inc.)合伙人克里斯托弗•弗劳尔斯(J. Christopher Flowers)和公司的几位高级经理人会面，表示希望收购贝尔斯登20%的股份。不过，这次晤面让贝尔斯登的代表们担心，弗劳尔斯仅仅是想了解贝尔斯登对资金的渴求到底有多么的迫切。第二天，他们告诉弗劳尔斯，公司对他的提议不感兴趣。
贝尔斯登的管理者们开始致力于一个在施瓦茨和凯恩看来更能引人注目的方案：与中信证券(Citic Securities Co.)组建合资公司。在他们看来，与这家中国投资银行的交易会带来资金，也有助于提高贝尔斯登在亚洲市场极为有限的影响力。因对公司业务放任不管而遭受批评的凯恩利用九月份的劳动节周末假期突然造访北京，和中信证券的管理者们商讨合约细节。
进入初秋，抵押贷款市场延续着疲软走势。住房价格大幅跳水，多数金融大公司都在大刀阔斧地冲减住房贷款支持资产的价值。
拥有巨额抵押贷款和相关债券业务的贝尔斯登尤为不堪一击。尽管几个月来价格持续下跌，这些资产的价值仍然达到了560亿美元左右，对于贝尔斯登这样规模的公司来说，这不是个小数目。然而，SEC的工作人员却表现得处之泰然。他们现在只参与每周三晚间的电话会议。到感恩节的时候，监管机关某些高级官员打进电话的次数已经不那么频繁了。
“必须斩仓！”
然而在贝尔斯登内部，针对其抵押贷款资产的冲突有时会变得十分激烈。一些资深交易员坚持认为，抵押贷款部门的负责人汤姆•马拉诺(Tom Marano)需要调整他的投资组合。这些人当中包括贝尔斯登自营部门负责人温迪•蒙查克思(Wendy de Monchaux)和股票销售及交易的联席主管史蒂夫•梅耶(Steve Meyer)。
蒙查克思经常引用贝尔斯登的座右铭说，“斩仓，我们就会度过难关”。不过仍在抓紧时间熟悉抵押贷款市场的施瓦茨却主张谨慎行事。
某些资产市场处于冻结状态，施瓦茨因此认为，卖出根本不现实。对其他资产，他则感觉进退两难。他不希望以割肉价出售价值数百亿美元的抵押贷款和相关债券，造成更大的损失。
施瓦茨相信，抵押贷款和相关债券至少不会更深地陷入泥潭。马拉诺领军的抵押贷款团队推出了一个称为“混沌交易”(the chaos trade)的对冲策略。46岁的马拉诺蓄着胡须，右肩上文有Grateful Dead合唱团的纹身。
这种交易对市场的看法极为悲观──它本质上是一种在抵押贷款和金融市场陷入泥潭时获利的方法。交易员们认为ABX次级抵押贷款指数会出现下跌。他们对商业抵押贷款指数也采取了类似的策略。他们还预期，包括富国银行(Wells Fargo & Co.)、Countrywide Financial Corp.、Washington Mutual Inc.在内的那些拥有抵押贷款业务的大型金融公司的股价也会走低。
9月下旬，随着贝尔斯登和其他金融类股重振旗鼓，公司管理层和风险委员会成员聚集到了凯恩位于六层的那间烟雾弥漫、又暗又僻静的办公室里，讨论对冲基金的情况。安联保险公司(Allianz SE)旗下(Pacific Investment Management Co.，Pimco)持有10%非权益股份的谈判最近无果而终。贝尔斯登不仅损失了融资机会，也丧失了一个证明贝尔斯登可靠信誉的难得良机。
因为感染住院的凯恩刚刚回到公司，那时他看起来又瘦又憔悴。贝尔斯登资深交易员、前CEO格林伯格执掌了公司大权。作为风险委员会的负责人，他在研究了富国和其他看跌头寸后感到颇为不悦。格林伯格警告说，金融类股的对冲风险太大，应该立即清仓。而且，他还希望削减抵押贷款资产。
格林伯格命令说，“我们必须斩仓！”蒙查克思和梅耶也同意这一意见。
生长在俄克拉荷马、在密苏里州上大学的格林伯格是个典型的“PSD”──所谓PSD，是指那些虽然出身贫穷(Poor)，但精明能干(Smart)的雇员，而且他们内心还有着极强的淘金欲望(Desire)。正是这些人缔造了贝尔斯登的成功。执掌公司大权15年后，格林伯格被凯恩挤到了一边。格林伯格因为他撰写的备忘录满天飞在华尔街声名远播，格林伯格还用他那抑扬顿挫的调门敦促交易员们在大问题（太傲慢自信绝无好处）和小问题（节省纸夹以降低成本）上都不能马虎。
不过正是格林伯格的交易风格最完美地体现了贝尔斯登的精神：卖出赔钱的交易头寸──而且动手要快。格林伯格仍然经常回忆起在俄克拉荷马市做服装生意的父亲对他说过的话：“如果什么东西没人买了，那么不如今天就赶快出手，因为明天它就更不值钱了。”
该对冲基金已有近5亿美元进账，而且随着股市的继续走低，还有可能赚更多的钱。不过因为这是马拉诺和他的团队第一次采取“混沌交易”策略，他们几乎每天都会接到同事打来的抗议电话。公司里一些更为迷信的交易员甚至连这个交易策略的名字都要反对：“混沌”交易可能使他们自己的命运陷于混沌。
面对手下高管的严重分歧，本来总体上支持混沌交易的施瓦茨决定放弃这种交易策略。他希望用特定看跌头寸来抵消某些特定看涨头寸，而不是马拉诺采用的那种更广泛的对冲方法。感到心灰意冷的马拉诺下令终结交易。
随着十月的临近，凯恩和施瓦茨都迫切希望和中信证券的交易能够给贝尔斯登带来滚滚财源。10月22日，贝尔斯登宣布在亚洲建立合资公司，其中包括两家公司交叉投资10亿美元的计划。如果监管机构批准，那么贝尔斯登在2008年上半年将有可能拿到10亿美元。不过，为得到中信证券更多股份，贝尔斯登在一段较长时间内必须付出同样数额的资金。
投资者并未被这个消息打动。贝尔斯登的股价仅小幅上涨，几天之后又回到了从前的水平。
在后来的几周内，贝尔斯登的竞争对手们公布了抵押贷款方面的坏账损失。美林公司(Merrill Lynch & Co.)公布了80亿美元的资产冲减损失；摩根士丹利(Morgan Stanley)的相关亏损达到近40亿美元。
在局外人看来，贝尔斯登似乎相对巧妙地找到了走出危机的出路。而在公司内部，这种看法并不普遍。公司的抵押贷款资产依然庞大，债券业务也摇摇欲坠。
贝尔斯登仍在探索筹资途径，公司聘请了Lazard Ltd.的投资银行家加里•帕尔(Gary Parr)来整顿机构经纪业务，即针对对冲基金和其他大客户的交易和贷款业务。施瓦茨还与对冲基金Fortress Investment Group探讨了合并的可能性。
这两件事后来都没什么结果。
是离开的时候了
施瓦茨告诉凯恩，他应该辞去首席执行长职位了。
11月下旬到12月初，随着管理层准备大幅降低总奖金，气氛变得越紧张。股票部的人将这怪罪于债券部的人头上。
股票销售和交易负责人梅耶曾在一次薪酬会议上问道，“我们为什么要掏钱给那帮家伙？”
当贝尔斯登12月20日公布了急转直下的第四财季业绩时，事情变得更加难以控制。受抵押贷款资产贬值的拖累，公司出现了自1923年开业以来的首笔季度赤字。一直是公司财源的债券部门在该季度的亏损达到15亿美元。
第二天午饭时间，当员工们都在准备迎接圣诞假期时，贝尔斯登得到了一条坏消息。颇具影响力的债券基金Pimco发来电子邮件，称他们对金融行业的整体情况感到不安。该基金希望立刻取消之前与贝尔斯登敲定的数十亿美元的交易。
贝尔斯登全球销售联席负责人吉姆•艾根(Jim Egan)在一次与Pimco风险经理威廉•利昂(William De Leon)和曾任职贝尔斯登的Pimco董事威廉•鲍尔斯(William Powers)匆忙举行的电话会议上表示，“这么做毫无道理。”怎么能让这样一个没有任何征兆的突然决定给两家公司长期的合作关系泼上一瓢冷水？如果Pimco计划做出这样突然的举动，艾根和他的同事说，那么这个决定也应该在最高管理层之间敲定。
利昂和鲍尔斯最终同意将这一决定推迟到1月份实行，到那时他们将有机会和贝尔斯登的高管们坐下来谈谈。不过在结束会议前，鲍尔斯发出了一个有些耳熟的严肃警告。他说，“你们应该募集股本。”
许多贝尔斯登的老员工开始催促凯恩下台，他们认为公司需要一个更用心经营的领导者。这种不满情绪从夏天开始一直在不断积聚。11月1日，《华尔街日报》刊登了凯恩在夏天对冲基金危机最严重的时候还经常离开办公室去打高尔夫或者玩桥牌的报导。文章还提到凯恩曾吸过毒品。凯恩当天就在给员工的电子邮件中表示，他从未“做出过不当举动”。
施瓦茨并不情愿赶走凯恩。凯恩曾领导公司走过几年的辉煌岁月，而且施瓦茨相信，凯恩会自己离开。
他对不满的人说，“保持冷静，一切都在我们的掌控之中。”
一些高级经理人开始打趣道，他们应该在第42层的施瓦茨办公室内静坐罢工，直到他同意让凯恩下台。
投资者也变得越来越没有耐心。贝尔斯登第四大股东布鲁斯•谢尔曼(Bruce Sherman)开始为CEO易人游说奔走。谢尔曼是资产管理公司Private Capital Management Inc.的首席执行长。
2008年新年伊始，施瓦茨来到了凯恩的办公室。公司内外要求凯恩下台的压力太大了，他对自己的老板说。到离开的时候了。 |
发表于 2008-6-3 18:46:19
发表于 2008-6-3 20:10:05
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