雷曼股东烦恼重重

傻蛋

2008年06月13日17:04
关于雷曼兄弟控股公司(Lehman Brothers Holdings Inc.)的好消息是它没有成为贝尔斯登(Bear Stearns)。这家公司不会一夜之间消失。坏消息是，它的幸存还是会让股东烦恼不已。

与贝尔斯登不同，雷曼兄弟可以使用美国联邦储备委员会(Fed)的贴现窗口，令它得以获得投行在3月份时还不具备的流动性。雷曼似乎还延长了其抵押借款的期限，这意味着它不太可能遭遇大伤元气的银行挤提现象。

交易伙伴们虽然满怀焦虑，但似乎并未撤销与雷曼的业务，即使雷曼解除了艾林•卡兰(Erin Callan)的首席财务长职务，同时将约瑟夫•格里高里(Joseph Gregory)从首席运营长的位置上赶下来，交易伙伴们也依然如故。与雷曼的债务价值急剧下降的3月中旬相比，信贷市场还没有失控。

因此，雷曼或许还有一点喘息空间，甚至可能足以令其首席执行长理查德•弗尔德(Richard Fuld)继续反对出售公司。但随着信贷危机的影响进一步加深，很难想出雷曼该如何走出当前的困境。

最近的筹资导致股权极大稀释，会影响今后很长时间内的收益。与此同时，雷曼还在减少贷款的使用，这会进一步拖累盈利能力。这也让人难以明白，雷曼该如何实现卡兰今年早些时候所保证的14%至17%的资产回报率。

还有一个威胁依然存在，即面对可能继续发生的亏损，雷曼的资金或许还是不够。比如说，雷曼周一公布第二财季业绩时，预计将宣称其仍有约300亿美元的住宅抵押资产和约350亿美元的商业房地产资产。

这些风险令雷曼容易受到房地产市场的反复无常和进一步冲销的影响。因此该公司所获得的任何盈利能力都仅仅只能抵销亏损。

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在这种情况下，有必要确定雷曼兄弟真正的净值。雷曼筹资60亿美元，其中包括以每股28美元的价格发售了40亿美元的普通股。本周早些时候，雷曼称，发行新股后的每股帐面价值为33美元。

但在周四给投资者的一份报告中，美国银行(Bank of America)分析师迈克尔•赫克特(Michael Hecht)却对此大打折扣。他从该公司刨除无形资产和商誉的有形资产帐面价值入手，并减掉该公司近期因债务价值缩水而计入的收益。随后，赫克特认为该公司所持有的难以估价的金融资产应折去25%。

结果呢？每股帐面价值为22.50美元左右，这个价格符合当前的股价。

除非雷曼能证明自己还有出路，并想办法重获投资者的信任，否则就没有理由相信其股票交易价格凭什么高出上述范围。或者说，如果该公司确定自己无法独立支撑，潜在买家有什么理由出更高的价钱。


监管缺位，风险增加

一个强有力的董事会本来可以让雷曼兄弟远离最严重的信贷风暴。正是信贷风暴令该公司股票下挫，并使一些人对该公司的生存能力提出了怀疑。

但雷曼的董事会中缺乏在市场、风险管理和会计方面经验丰富的成员。股东们现在不得不质问：董事会是否会让首席执行长理查德•弗尔德为管理失误负责。

雷曼11位董事会成员的平均年龄接近67岁，而其外部董事的平均任期将近10年。年龄可能增加智慧，但给雷曼带来好处的或许是熟悉华尔街过去20年的巨大变迁的董事会成员。

雷曼一个最大的错误在于：在信贷危机开始之后还买进了大量商业和住宅抵押贷款，这表明高层管理人员没有认识到信贷危机的严重性。

让太多的风险积聚起来是董事会的财务和风险委员会成员可能质疑的问题。如果董事会成员中有人最近曾在华尔街任职，可能就不致让管理层这样引火烧身。雷曼的审计委员会也是如此。

董事会现在必须处理的问题是，该拿弗尔德怎么办，他听任公司作出糟糕的决定，从而加剧了公司的困境。

不过，雷曼的董事会没有表示出任何要让弗尔德承担责任的迹象。